مازولیس^[۹](۱۹۸۰) در مطالعه خود ‌در مورد پیشنهاد تبدیل اوراق بهادار از نظریه مودیلیانی و میلر(۱۹۶۳) دفاع کرد و نشان داد، زمانی که شرکت ها پیشنهاد مبادله بدهی یا سهام می‌دهند قیمت سهام به طور متوسط افزایش می‌یابد و در مقابل وقتی که شرکت پیشنهاد مبادله و جایگزینی سهام با بدهی می‌دهند، برعکس قیمت سهام به طور متوسط کاهش می‌یابد. مازولیس استدلال می‌کند که چون این پیشنهادها صرفاً معاوضه اوراق بهادار با گروه دیگر اوراق بهادار است.اگر نظر مودیلیانی و میلر پذیرفتنی باشد ، این معامله نباید بر خط مشی سرمایه گذاری شرکت و در نتیجه بر ارزش شرکت تاثیر داشته باشد. او آثار تغییر ساختار مالی را ‌بر قیت های اوراق بهادار شرکت اندازه گیری می‌کند و شواهد مهمی را مبنی براهمیت مالیات، هزینه نمایندگی و سایر فرضیه‌ها فراهم می آورد. همچنین او نتیجه می‌گیرد که اندازه اهرم مالی موجب تغییرات در قیمت سهام ممتاز غیرقابل تبدیل شده است و تغییر در ارزش شرکت به طور مثبتی به تغییرات در سطح بدهی شرکت مربوط می شود. تحلیل مازولیس با مطالعات سایر محققین علوم مالی تکمیل شد و در مجموع، شواهد این بررسی ها با پیش‌بینی های فرضیه MM بسیار مغایرت دارد. همه این مطالب، تغییرات آماری معنادار ((ارزش حقوق صاحبان سهام)) را با وقوع تغییرات اهرم شرکت نشان می‌دهد. به طور متوسط، افزایش اهرم با بازده مثبت سهام‌داران همراه است و کاهش اهرم با بازده منفی سهام‌داران توام می شود. این مطالعات نشان می‌دهد که آثار مالیات به تنهایی نمی تواند پیامدهای حاصل را تامین کند. شواهد مربوط به تغییرات قیمت سهام در نتیجه باز خرید سهام عادی، باشواهد پیشنهاد تبدیل اوراق بهادار سازگار است، هرعملی که به افزایش اهرم انجامد، عموماً با بازده مثبت سهام‌داران توام می شود.

۲-۲-۲- عوامل مؤثر بر تصمیمات ساختار سرمایه

دو منبع اصلی تامین مالی هر واحد اقتصادی، در حالت کلی عبارتند از: (هامپتون^[۱۰]،۳۳:۱۹۸۹)

• • بدهی های سرمایه ای

• حقوق صاحبان سهام

نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام در ساختار سرمایه واحد تجاری چقدر باید باشد تا شرکت به هدف اصلی خود ، یعنی کسب بهترین بازده و افزایش ثروت سهام‌داران نزدیک شود؟

اتخاذ تصمیمات مهم ساختار سرمایه و تنظیم نسبت هریک از اجزا ء تشکیل دهنده ساختار سرمایه تحت تاثیر عوامل مختلفی است که این عوامل یا ناشی از خصوصیات ذاتی و ویژگی های منابع مالی (شامل اوراق بهادار) و یا متاثر ازسایر عوامل داخلی و خارجی مرتبط با عملیات شرکت و شرایط آن است.

عمده ترین ویژگی های اوراق بهادار که بر انتخاب ساختار سرمایه شرکت مؤثر است عبارتند از:

• • حقوق مالکانه^[۱۱]

• • الزامات بازپرداخت^[۱۲]

• • ادعا بر دارایی ها^[۱۳]

• ادعا بر سود^[۱۴]

حقوق مالکانه: انتشار اوراق بهاداری از قبیل سهام جدید مسئله گسترش مالکیت و اعطای حقوق مالکانه به سهام‌داران جدید شرکت را در پی خواهد داشت. اما اخذ وام و تامین مالی از طریق استقراض موجب اعطای حق کنترل عملیات شرکت به وام دهندگان نخواهد شد. اگر سهام‌داران فعلی شرکت مایل نباشند که حق مالکیت خود را با سرمایه گذاران جدید تقسیم کنند ، شرکت تلاش خواهد کرد تا به جای سهام عادی از طریق بدهی یا سهام ممتاز ( بدون حق رأی‌) تامین مالی نماید.

الزامات باز پرداخت : بدهی سررسید می شود و بایستی بر اساس قرارداد باز پرداخت شود. اما سهام ممتاز سررسید مشخصی نداد و سهام عادی نیز شامل الزامات بازپرداخت نمی شود. استفاده بیشتر از بدهی ها ریسک شرکت را افزایش می‌دهد زیرا در صورت ناتوانی شرکت در بازپرداخت بدهی ها، با خطر ورشکستگی روبه رو می شود. اگر واحد تجاری مایل نباشد که الزامی به بازپرداخت وجوه به شکل مشخصی داشته باشد، انتشار سهام عادی و سهام ممتاز را نسبت به تامین مالی از طریق بدهی ترجیح می‌دهد.

ادعا بر دارایی ها: وام دهندگان و طلبکاران در موقع انحلال و ورشکستگی شرکت نسبت به سهام‌داران ممتاز و سهام‌داران عادی در اولویت می‌باشند. ‌بنابرین‏ اگر شرکت نخواهد که غیر از سهام‌داران عادی افراد دیگری نسبت به دارایی ها دارای حق باشند در این صورت باید تنها سهام عادی را منتشر نماید.

ادعا بر سود: بهره وام و اوراق قرضه باید صرفنظر از میزان سود کسب شده در هر دوره مالی از سوی شرکت پرداخت شود . اگر واحد تجاری خواستار ایجاد محدودیت در حقوق سرمایه گذاران جدید نسبت به تقسیم سود خود باشد ، ‌بنابرین‏ بدهی و سهام ممتاز برای آن شرکت مطلوب تر است.

علاوه بر عواملی که در نتیجه خصوصیات ذاتی اوراق بهادار قابل انتشار بر روی شیوه های تامین مالی و ترکیب ساختار سرمایه شرکت اثر می‌گذارند، عوامل دیگری نیز وجود دارد که با وجود این که اندازه گیری آن ها تا حدودی دشوار است اما به دلیل این که بر روی ساختار سرمایه بهینه تاثیر مهمی می‌گذارند، در تصمیمات تامین مالی مورد توجه قرار می گیرند . در ادامه به بررسی مهمترین این عوامل می پردازیم: